宽财政紧货币该结束了

“宽财政+紧货币”该结束了

最近八年，中国的投资率上升了11%，家庭消费率下降了10%，而投资率有五个百分点的增幅是在2009年至2010年间完成的。中国在1994年至2002年间与2003年至2010年间两个时段，实际投资平均增速(剔除固定资产投资价格指数)从11.9%快速增加至23%，几乎放大了一倍。这意味着，中国的宏观经济结构近年来发生了显著变化。　　高投资增长必然需要低成本资金的支持。中国的实际平均利率在1996年至2002年间为3%，2003年至2010年间为-0.3%。在最近八年的96个月中，52个月处于负利率状态。　　投资扩张需要低要素价格的支持。中国各级政府直接或间接掌控着经济增长的一切要素资源，有能力把价格压至最低，支持其偏好的资本密集型的重工业迅速扩张。　　高强度的投资扩张反映了部门之间大规模的财富移动。中国长时间将家庭储蓄利率锁定在极低的水准，私人部门(体制外企业和家庭)承担了很高的宏观税负，政府为了支撑庞大的公共投资将房地产作为融资机制，家庭被楼市泡沫和通胀强制地隐形抽税。这一切都是为投资的持续繁荣提供补贴。　　再看中国储蓄率结构的变化(资金流量表目前只公布到2007年)，中国总储蓄率平均值在1994年至2002年间为37.8%，在2003年至2007年间为46%。相较2002年，2007年中国的总储蓄率劲升了11.7%，其中家庭贡献了2.1%，政府贡献了3.2%，企业贡献了6.4%。政府和企业部门的储蓄率快速上升，而家庭储蓄在总储蓄中所占份额却相对下降。　　中国目前60%的储蓄来自企业和政府，而在1994年至2002年间，这一比例只有47%。在投资扩张经济模式下，这部分高储蓄又促成进一步的高投资。只要投资还在迅速增长，就需要家庭部门提供更多补贴，家庭消费占GDP的比重就将停滞不前。中国经济再平衡也就必将遥遥无期。　　当前中国的通胀问题，从需求面上看，是源于货币高速扩张，但从供给面上看，却是源于投资效率低下。一旦很大部分的资源被配置在低效率的经济活动上，最终的财务负担都必然会强加到有效率的部门上。　　今年上半年中国财政收入增长30%；在银行体系20万亿资金被冻结的情况下，银行利润增长50%。如此，企业如何赚钱，家庭收入如何增长？　　过于强势的政府经济活动对整个经济运行造成了越来越大的资源扭曲和伤害，使得有竞争力的实体经济部门越来越虚弱。中国实体经济部门的利润正不断被政府挤压，被泡沫化的资本吸走。　　2003年以后，中国政府投资活动扩张已经成为中国货币创生的主体，而外汇储备增加所导致的基础货币增加并不是中国货币增加的主要因素。中国的地方政府和国有部门通过各种方式控制土地、矿产等要素的价格，并控制着税收、收费、准入等对经济和金融活动具有绝对影响力的多种要素。掌握着这样一些被银行视为最值得信赖的抵押物，事实上也就掌握了货币的创造权。中国货币供给是商业银行表内和表外信用活动急剧膨胀的结果。　　综上所述，中国宏观政策的核心其实是财政，不是货币。货币实际上是从属于财政的。因为中国货币创生的主体恰恰是政府经济活动的扩张。　　过去一年的宏观紧缩，试图在财政扩张的状态下控制银行贷款和通胀，是根本不可能实现的。财政扩张必然导致“宽”货币，实际上是“紧”不住的。　　“宽财政”支撑着公共投资，顶住了成本，挤占了私人部门的资源。“紧货币”(量化紧缩)在扭曲资源配置体制(融资市场的“双轨制”)下，客观上赋予了国有垄断企业和地方政府相对于民间经济更大的资源优势，抬高了全社会的融资成本和通胀压力，挤压了经济中最有效率的体制外企业。　　好在中国正朝着正确的方向转变。政府投资降速已成加剧态势。如果财政从扩张开始收敛转至中性，货币政策结构调整的空间被打开。应该有计划地放松信贷配额限制和下调存款准备金率，自然地逐步释放资金供给和需求，那么经济将更可能被导向软着陆。

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